Μια επιχείρηση χρειάζεται οικονομικό κεφάλαιο προκειμένου να λειτουργήσει την επιχείρησή της. Για τις περισσότερες επιχειρήσεις, το κεφάλαιο αυξάνεται με την έκδοση χρεωστικών τίτλων ή / και με την πώληση κοινών μετοχών. Το ποσό του χρέους και των ιδίων κεφαλαίων που αποτελούν την κεφαλαιακή διάρθρωση μιας εταιρείας έχει πολλές επιπτώσεις κινδύνου και απόδοσης. Ως εκ τούτου, η εταιρική διοίκηση έχει την υποχρέωση να χρησιμοποιήσει μια διεξοδική και συνετή διαδικασία για τη δημιουργία της κεφαλαιουχικής διάρθρωσης της εταιρείας. Η κεφαλαιακή δομή είναι ο τρόπος με τον οποίο μια επιχείρηση χρηματοδοτεί τις λειτουργίες και την ανάπτυξή της χρησιμοποιώντας διαφορετικές πηγές κεφαλαίων.

Empirical Use of Financial Leverage

Η χρηματοοικονομική μόχλευση ορίζεται ως ο βαθμός στον οποίο χρησιμοποιούνται τίτλοι σταθερού εισοδήματος και προνομιούχο μετοχικό κεφάλαιο σε μια εταιρική κεφαλαιακή διάρθρωση. Η χρηματοοικονομική μόχλευση έχει αξία λόγω της ασφάλισης φόρου επί των επιτοκίων που παρέχεται από τον νόμο περί φόρου εισοδήματος των ΗΠΑ. Η χρήση της χρηματοοικονομικής μόχλευσης έχει επίσης αξία όταν τα περιουσιακά στοιχεία που αγοράζονται με το κεφάλαιο του χρέους κερδίζουν περισσότερο από το κόστος του χρέους που χρησιμοποιήθηκε για τη χρηματοδότησή τους. Και υπό τις δύο αυτές συνθήκες, η χρήση της χρηματοοικονομικής μόχλευσης αυξάνει τα κέρδη της εταιρείας. Με αυτό, αν η εταιρεία δεν έχει επαρκές φορολογητέο εισόδημα για την ασπίδα ή εάν τα λειτουργικά της κέρδη είναι κάτω από μια κρίσιμη τιμή, η χρηματοοικονομική μόχλευση θα μειώσει την αξία της μετοχής και συνεπώς θα μειώσει την αξία της εταιρείας.

Δεδομένης της σημασίας της κεφαλαιακής διάρθρωσης μιας εταιρείας, το πρώτο βήμα στη διαδικασία λήψης αποφάσεων για τη λήψη κεφαλαίων είναι η διοίκηση μιας εταιρείας να αποφασίσει πόσα εξωτερικά κεφάλαια θα χρειαστεί να συγκεντρώσει για να λειτουργήσει την επιχείρησή της. Μόλις καθοριστεί αυτό το ποσό, η διοίκηση πρέπει να εξετάσει τις χρηματοπιστωτικές αγορές για να καθορίσει τους όρους υπό τους οποίους η εταιρεία μπορεί να αντλήσει κεφάλαια. Αυτό το βήμα είναι κρίσιμο για τη διαδικασία, επειδή το περιβάλλον της αγοράς μπορεί να περιορίσει την ικανότητα της εταιρείας να εκδίδει χρεωστικούς τίτλους ή κοινό αποθεματικό σε ελκυστικό επίπεδο ή κόστος. Με αυτό είπε, μόλις απαντηθούν αυτά τα ερωτήματα, η διοίκηση μιας εταιρείας μπορεί να σχεδιάσει την κατάλληλη πολιτική για την κεφαλαιακή διάρθρωση και να κατασκευάσει μια δέσμη χρηματοπιστωτικών μέσων που πρέπει να πωληθούν στους επενδυτές. Ακολουθώντας αυτή τη συστηματική διαδικασία, η απόφαση χρηματοδότησης της διοίκησης θα πρέπει να υλοποιηθεί σύμφωνα με το μακροπρόθεσμο στρατηγικό της σχέδιο και τον τρόπο με τον οποίο επιθυμεί να αναπτυχθεί με την πάροδο του χρόνου η εταιρεία.

Η χρήση της χρηματοοικονομικής μόχλευσης ποικίλλει σημαντικά από τη βιομηχανία και τον επιχειρηματικό τομέα. Υπάρχουν πολλοί βιομηχανικοί τομείς στους οποίους οι επιχειρήσεις λειτουργούν με υψηλό βαθμό χρηματοοικονομικής μόχλευσης. Τα καταστήματα λιανικής πώλησης, οι αεροπορικές εταιρείες, τα παντοπωλεία, οι επιχειρήσεις κοινής ωφελείας και τα τραπεζικά ιδρύματα είναι κλασικά παραδείγματα. Δυστυχώς, η υπερβολική χρήση της χρηματοοικονομικής μόχλευσης από πολλές εταιρείες σε αυτούς τους τομείς έχει διαδραματίσει πρωταρχικό ρόλο στην εξαναγκασμό πολλών από αυτούς να υποβάλουν αίτηση για χρεοκοπία του κεφαλαίου 11.Στα παραδείγματα περιλαμβάνονται οι R. H. Macy (1992), η Trans World Airlines (2001), το Great Atlantic & Pacific Tea Co (A & P) (2010) και η Midwest Generation (2012). Επιπλέον, η υπερβολική χρήση της χρηματοοικονομικής μόχλευσης ήταν ο κύριος ένοχος που οδήγησε στην οικονομική κρίση των ΗΠΑ από το 2007 έως το 2009. Η κατάρρευση της Lehman Brothers (2008) και πλήθος άλλων χρηματοπιστωτικών ιδρυμάτων υψηλού επιπέδου είναι πρωταρχικά παραδείγματα των αρνητικών επιπτώσεων που συνδέονται με τη χρήση υψηλά κατανεμημένων κεφαλαιακών δομών.

Η μελέτη της βέλτιστης κεφαλαιακής διάρθρωσης μιας εταιρίας χρονολογείται από το 1958 όταν ο Franco Modigliani και ο Merton Miller δημοσίευσαν το βραβευμένο με βραβείο Νόμπελ έργο «Το κόστος του κεφαλαίου, και η Θεωρία της Επένδυσης. "Ως σημαντική προϋπόθεση για το έργο τους, οι Modigliani και Miller έδειξαν ότι υπό συνθήκες όπου οι επιχειρηματικοί φόροι εισοδήματος και τα κόστη δεν είναι παρόντα στο επιχειρηματικό περιβάλλον, η χρήση της χρηματοοικονομικής μόχλευσης δεν επηρεάζει την αξία της εταιρείας. Αυτή η άποψη, που είναι γνωστή ως το Θεώρημα της Άσχετο Προβλημάτων, είναι ένα από τα πιο σημαντικά κομμάτια της ακαδημαϊκής θεωρίας που έχει ποτέ δημοσιευθεί.

Δυστυχώς, το Θεώρημα μη σημασίας, όπως και τα περισσότερα έργα που κερδίζουν το βραβείο Νόμπελ στα οικονομικά, απαιτεί μια σειρά από μη πρακτικές υποθέσεις που πρέπει να γίνουν αποδεκτές για να εφαρμόσουν τη θεωρία σε ένα πραγματικό περιβάλλον. Σε αναγνώριση αυτού του προβλήματος, οι Modigliani και Miller επέκτειναν το θεώρημά τους για την έλλειψη ενδιαφέροντος για να συμπεριλάβουν τον αντίκτυπο των φόρων εισοδήματος των εταιρειών και τον πιθανό αντίκτυπο του κόστους κινδύνου για τους σκοπούς προσδιορισμού της βέλτιστης κεφαλαιακής διάρθρωσης μιας εταιρείας. Το αναθεωρημένο έργο τους, παγκοσμίως γνωστό ως η Θεωρία Εμπορίου για την κεφαλαιακή διάρθρωση, κάνει την υπόθεση ότι η βέλτιστη κεφαλαιακή δομή μιας εταιρείας πρέπει να είναι η συνετή ισορροπία μεταξύ των φορολογικών οφελών που συνδέονται με τη χρήση του δανειακού κεφαλαίου και των δαπανών που συνδέονται με πιθανότητα πτώχευσης για την εταιρεία. Σήμερα, η προϋπόθεση της Θεωρίας Εμπορίου είναι το θεμέλιο που πρέπει να χρησιμοποιεί η εταιρική διοίκηση για να καθορίσει τη βέλτιστη κεφαλαιακή διάρθρωση μιας εταιρείας.

Ο αντίκτυπος της χρηματοοικονομικής μόχλευσης στις επιδόσεις

Ίσως ο καλύτερος τρόπος για να απεικονιστεί ο θετικός αντίκτυπος της οικονομικής μόχλευσης στις οικονομικές επιδόσεις μιας επιχείρησης είναι η παροχή ενός απλού παραδείγματος. Η απόδοση της καθαρής θέσης (ROE) είναι ένα δημοφιλές θεμέλιο που χρησιμοποιείται για τη μέτρηση της κερδοφορίας μιας επιχείρησης καθώς συγκρίνει το κέρδος που παράγει μια εταιρεία σε μια οικονομική χρήση με τα χρήματα που έχουν επενδύσει οι μέτοχοι. Εξάλλου, ο στόχος κάθε επιχείρησης είναι να μεγιστοποιήσει τον πλούτο των μετόχων και η απόδοση της επένδυσης είναι η μέτρηση της απόδοσης της επένδυσης των μετόχων.

Στον πίνακα που ακολουθεί, έχει δημιουργηθεί μια κατάσταση αποτελεσμάτων για την Εταιρεία ABC, αναλαμβάνοντας μια κεφαλαιακή διάρθρωση που αποτελείται από 100% ίδια κεφάλαια. Τα κεφάλαια που αντλήθηκαν ήταν $ 50 εκατομμύρια δολάρια. Δεδομένου ότι εκδόθηκαν μόνο μετοχικά κεφάλαια για την αύξηση του ποσού αυτού, η συνολική αξία των ιδίων κεφαλαίων είναι επίσης 50 εκατομμύρια δολάρια.Σύμφωνα με αυτό το είδος δομής, το ROE της εταιρείας αναμένεται να πέσει μεταξύ του εύρους 15,6 και 23,4%, ανάλογα με το επίπεδο των κερδών προ φόρων της εταιρείας.

Σε σύγκριση με την αναδιοργάνωση της κεφαλαιακής διάρθρωσης της εταιρείας ABC που αποτελείται από 50% χρεωστικό κεφάλαιο και 50% ίδια κεφάλαια, η ROE της εταιρείας αυξάνεται δραματικά σε μια περιοχή που κυμαίνεται μεταξύ 27,3 και 42,9%.

Όπως μπορείτε να δείτε από τον παρακάτω πίνακα, η χρηματοοικονομική μόχλευση μπορεί να χρησιμοποιηθεί για να καταστήσει τις επιδόσεις μιας επιχείρησης εντυπωσιακά καλύτερη από ό, τι μπορεί να επιτευχθεί με την αποκλειστική αξιοποίηση της χρηματοδότησης ιδίων κεφαλαίων.

Δεδομένου ότι η διαχείριση των περισσότερων εταιρειών εξαρτάται σε μεγάλο βαθμό από το ROE για τη μέτρηση των επιδόσεων, είναι ζωτικής σημασίας να κατανοήσουμε τα συστατικά στοιχεία του ROE για να κατανοήσουμε καλύτερα τι αποδίδει η μετρική.

Μια δημοφιλής μεθοδολογία για τον υπολογισμό του ROE είναι η χρήση του μοντέλου DuPont. Στην πιο απλοϊκή μορφή του, το μοντέλο DuPont καθορίζει μια ποσοτική σχέση μεταξύ καθαρού εισοδήματος και μετοχικού κεφαλαίου, όπου ένα υψηλότερο πολλαπλάσιο αντικατοπτρίζει ισχυρότερη απόδοση. Ωστόσο, το μοντέλο DuPont επεκτείνει επίσης τον γενικό υπολογισμό ROE ώστε να περιλαμβάνει τρία από τα συστατικά μέρη του. Αυτά τα τμήματα περιλαμβάνουν το περιθώριο κέρδους της εταιρείας, τον κύκλο εργασιών των περιουσιακών της στοιχείων και τον πολλαπλασιαστή της αξίας των μετοχών. Κατά συνέπεια, αυτός ο διευρυμένος τύπος DuPont για ROE έχει ως εξής:

Βάσει αυτής της εξίσωσης, το μοντέλο DuPont δείχνει ότι η ROE μιας επιχείρησης μπορεί να βελτιωθεί μόνο αυξάνοντας την αποδοτικότητα της επιχείρησης, αυξάνοντας τη λειτουργική αποτελεσματικότητά της ή αυξάνοντας την οικονομική της μόχλευση .

Μέτρηση του χρηματοοικονομικού κινδύνου μόχλευσης

Η εταιρική διοίκηση τείνει να μετρά τη χρηματοοικονομική μόχλευση χρησιμοποιώντας βραχυπρόθεσμους δείκτες φερεγγυότητας. Όπως υποδηλώνει και το όνομα, αυτοί οι δείκτες χρησιμοποιούνται για να μετρήσουν την ικανότητα της εταιρείας να εκπληρώσει τις βραχυπρόθεσμες υποχρεώσεις της. Δύο από τις πιο χρησιμοποιούμενες βραχυπρόθεσμες αναλογίες φερεγγυότητας είναι η τρέχουσα αναλογία και ο λόγος οξύ-τεστ. Και οι δύο αυτοί δείκτες συγκρίνουν τα κυκλοφορούντα περιουσιακά στοιχεία της εταιρείας με τις τρέχουσες υποχρεώσεις της. Παρόλα αυτά, ενώ ο τρέχων δείκτης παρέχει μια συνολική μέτρηση κινδύνου, ο λόγος όξινης δοκιμής παρέχει μια καλύτερη εκτίμηση της σύνθεσης των κυκλοφορούντων περιουσιακών στοιχείων της εταιρείας για την εκπλήρωση των υποχρεώσεων της τρέχουσας υποχρέωσής της, καθώς αποκλείει την απογραφή από τα κυκλοφορούντα περιουσιακά στοιχεία.

Οι δείκτες κεφαλαιοποίησης χρησιμοποιούνται επίσης για τη μέτρηση της χρηματοοικονομικής μόχλευσης. Ενώ υπάρχουν πολλοί λόγοι κεφαλαιοποίησης που χρησιμοποιούνται στη βιομηχανία, δύο από τις πιο δημοφιλείς μετρήσεις είναι ο λόγος μακροπρόθεσμου χρέους προς κεφαλαιοποίηση και ο λόγος συνολικού χρέους προς κεφαλαιοποίηση. Η χρήση αυτών των λόγων είναι επίσης πολύ σημαντική για τη μέτρηση της χρηματοοικονομικής μόχλευσης. Ωστόσο, οι δείκτες αυτοί μπορούν εύκολα να στρεβλωθούν αν η διοίκηση μισθώσει τα περιουσιακά στοιχεία της εταιρείας χωρίς να αξιοποιήσει την αξία του ενεργητικού στον ισολογισμό της εταιρείας. Επιπλέον, σε ένα περιβάλλον αγοράς όπου τα βραχυπρόθεσμα επιτόκια δανεισμού είναι χαμηλά, η διοίκηση μπορεί να επιλέξει να χρησιμοποιήσει βραχυπρόθεσμο χρέος για να χρηματοδοτήσει τόσο τις βραχυπρόθεσμες όσο και τις μακροπρόθεσμες κεφαλαιακές ανάγκες. Συνεπώς, πρέπει επίσης να χρησιμοποιηθούν μετρήσεις βραχυπρόθεσμης κεφαλαιοποίησης για την διεξοδική ανάλυση κινδύνου.

Οι δείκτες κάλυψης χρησιμοποιούνται επίσης για τη μέτρηση της χρηματοοικονομικής μόχλευσης. Ο δείκτης κάλυψης του επιτοκίου, γνωστός και ως αναλογία χρόνου / επιτοκίου, είναι ίσως ο πιο γνωστός δείκτης κινδύνου. Ο δείκτης κάλυψης των τόκων είναι πολύ σημαντικός επειδή παρέχει μια ένδειξη για την ικανότητα μιας εταιρείας να έχει αρκετά έσοδα προ φόρων για να καλύψει το κόστος της οικονομικής της επιβάρυνσης. Ο δείκτης κεφαλαίων από λειτουργίες σε συνολικό χρέος και η αναλογία ελεύθερων λειτουργιών προς ταμειακές ροές προς συνολικό χρέος είναι επίσης σημαντικές μετρήσεις κινδύνου που χρησιμοποιούνται από την εταιρική διοίκηση.

Οι παράγοντες που εξετάζονται στη διαδικασία λήψης αποφάσεων για τη δομή της κεφαλαιακής αρχής

Υπάρχουν πολλοί ποσοτικοί και ποιοτικοί παράγοντες που πρέπει να ληφθούν υπόψη κατά την κατάρτιση της κεφαλαιακής διάρθρωσης της εταιρείας. Πρώτον, από την άποψη των πωλήσεων, μια εταιρεία που παρουσιάζει υψηλή και σχετικά σταθερή δραστηριότητα πωλήσεων είναι σε καλύτερη θέση να αξιοποιήσει την οικονομική μόχλευση, σε σύγκριση με μια εταιρεία που έχει χαμηλότερες και πιο ασταθείς πωλήσεις.

Δεύτερον, όσον αφορά τον επιχειρηματικό κίνδυνο, μια εταιρεία με λιγότερη λειτουργική μόχλευση τείνει να είναι σε θέση να αναλάβει μεγαλύτερη χρηματοοικονομική μόχλευση από μια εταιρεία με υψηλό βαθμό λειτουργικής μόχλευσης.

Τρίτον, όσον αφορά την ανάπτυξη, οι ταχύτερα αναπτυσσόμενες εταιρείες είναι πιθανό να βασίζονται περισσότερο στη χρήση χρηματοοικονομικής μόχλευσης, επειδή αυτοί οι τύποι εταιρειών τείνουν να χρειάζονται περισσότερο κεφάλαιο στη διάθεσή τους από ό, τι οι αντίστοιχοι βραδείας ανάπτυξής τους.

Τέταρτον, από τη σκοπιά των φόρων, μια εταιρεία που είναι σε υψηλότερη φορολογική κλίμακα τείνει να χρησιμοποιεί περισσότερο χρέος για να επωφεληθεί από τα οφέλη της ασφάλισης φόρου επί των τόκων.

Πέμπτον, μια εταιρεία που είναι λιγότερο κερδοφόρα τείνει να χρησιμοποιεί περισσότερη χρηματοοικονομική μόχλευση, επειδή μια λιγότερο κερδοφόρα επιχείρηση συνήθως δεν είναι σε αρκετά ισχυρή θέση για να χρηματοδοτήσει τις επιχειρηματικές της δραστηριότητες από εσωτερικά δημιουργούμενα κεφάλαια.

Η απόφαση για την κεφαλαιακή διάρθρωση μπορεί επίσης να αντιμετωπιστεί εξετάζοντας πληθώρα εσωτερικών και εξωτερικών παραγόντων. Πρώτον, από τη σκοπιά της διοίκησης, οι εταιρείες που διοικούνται από επιθετικούς ηγέτες τείνουν να χρησιμοποιούν μεγαλύτερη οικονομική μόχλευση. Από αυτή την άποψη, ο σκοπός τους για τη χρήση χρηματοοικονομικής μόχλευσης δεν είναι μόνο να αυξήσει τις επιδόσεις της εταιρείας, αλλά και να συμβάλει στην εξασφάλιση του ελέγχου της εταιρείας.

Δεύτερον, όταν οι καιροί είναι καλές, το κεφάλαιο μπορεί να αυξηθεί εκδίδοντας είτε μετοχές είτε ομόλογα. Ωστόσο, όταν οι καιροί είναι κακοί, οι προμηθευτές κεφαλαίων προτιμούν συνήθως μια εξασφαλισμένη θέση, η οποία με τη σειρά της δίνει μεγαλύτερη έμφαση στη χρήση του δανειακού κεφαλαίου. Με αυτό το πνεύμα, η διοίκηση τείνει να διαρθρώνει το κεφάλαιο της εταιρείας με τρόπο που θα προσφέρει ευελιξία στην αύξηση του μελλοντικού κεφαλαίου σε ένα συνεχώς μεταβαλλόμενο περιβάλλον αγοράς.

Η κατώτατη γραμμή

Στην ουσία, η εταιρική διοίκηση χρησιμοποιεί την οικονομική επιβάρυνση κυρίως για να αυξήσει τα κέρδη ανά μετοχή της εταιρείας και να αυξήσει την απόδοση της μετοχής της. Ωστόσο, με αυτά τα πλεονεκτήματα υπάρχει αυξημένη μεταβλητότητα των εισοδημάτων και το ενδεχόμενο αύξησης του κόστους οικονομικής δυστυχίας, ίσως και πτώχευσης. Με αυτό το πνεύμα, η διοίκηση μιας επιχείρησης πρέπει να λαμβάνει υπόψη τον επιχειρηματικό κίνδυνο της εταιρείας, τη φορολογική θέση της εταιρείας, την οικονομική ευελιξία της κεφαλαιακής δομής της εταιρείας και το βαθμό διοικητικής επιθετικότητας της εταιρείας κατά τον προσδιορισμό της βέλτιστης κεφαλαιακής διάρθρωσης.