Το 1998, ένα hedge fund της Νέας Υόρκης με την επωνυμία Long-Term Capital Management οδήγησε σχεδόν στην κατάρρευση του παγκόσμιου χρηματοπιστωτικού συστήματος. Αποθηκεύτηκε από την Ομοσπονδιακή Τράπεζα των ΗΠΑ και άλλους, προκειμένου να αποφευχθεί μια παγκόσμια οικονομική κρίση. Πώς ένα hedge fund σχεδόν έπληξε την παγκόσμια οικονομία; Η χρησιμότητα της επιχείρησης για την άσκηση υψηλού μοχλού διαπραγμάτευσης στο πλαίσιο του arbitrage για τίτλους με σταθερό εισόδημα ήταν φερόμενος.

Υπάρχουν ορισμένες στρατηγικές αρμπιτράζ για κινητές αξίες σταθερού εισοδήματος. Ένα από τα πιο ευρέως χρησιμοποιούμενα ονομάζεται στρατηγική διαιτησίας ανταλλαγής swap και περιλαμβάνει έκθεση σε LIBOR, που αντιπροσωπεύει το Διατραπεζικό Επιτόκιο Λονδίνου. Το LIBOR είναι το μέσο επιτόκιο που οι μεγάλες διεθνείς τράπεζες χρεώνουν ο ένας τον άλλο για να δανείζουν χρήματα σε διαφορετικά νομίσματα. Το arbitrage ανταλλαγής swap είναι πολύπλοκο και περιλαμβάνει ένα συνδυασμό ανταλλαγής επιτοκίου και αγοράς ομολόγων του Δημοσίου για ένα μικρό κέρδος. Απαιτεί γενικά υψηλή μόχλευση προκειμένου να επιτευχθεί ουσιαστικό όφελος.

Το arbitrage ανταλλαγής swap απαιτεί τη λήψη θέσεων σε σύμβαση ανταλλαγής επιτοκίου, σε ομολογιακό δάνειο και σε επιτόκιο repo (το επιτόκιο repo είναι το κόστος του δανεισμού για τη χρηματοδότηση της αγοράς του ομολογιακού δανείου, τα ομόλογα χρησιμοποιούνται ως εξασφάλιση). Υπάρχουν δύο μέρη της στρατηγικής. Το πρώτο σκέλος της στρατηγικής, που ονομάζεται "spread swap", είναι η διαφορά μεταξύ του σταθερού επιτοκίου swap και του επιτοκίου του ομολογιακού ομολόγου ομολόγων Treasury. Το δεύτερο σκέλος της στρατηγικής, που ονομάζεται πλωτή εξάπλωση, είναι ίσο με τη διαφορά μεταξύ του LIBOR και του επιτοκίου repo. Η κατεύθυνση των θέσεων των οργάνων που εμπλέκονται στη στρατηγική εξαρτάται από τη διαφορά μεταξύ της εξάπλωσης της ανταλλαγής και της μεταβλητής διασποράς. ( Για περισσότερα, διαβάστε Στρατηγικές Arbitrage με μεταβαλλόμενους επιτόκους)

Εάν το spread swap είναι υψηλότερο από το κυμαινόμενο επιτόκιο, τότε το arbitrage μπορεί να εφαρμοστεί ως εξής: ο επενδυτής (που ονομάζεται arbitrageur σε συναλλαγές arbitrage) συνάπτει σύμβαση ανταλλαγής επιτοκίων όπου πληρώνει ένα σταθερού επιτοκίου swap στην ανταλλαγή LIBOR. Παράλληλα, αγοράζει ομολογιακό ομολογιακό δάνειο με την ίδια διάρκεια με τη σύμβαση ανταλλαγής, αλλά με το επιτόκιο του κουπονιού μικρότερο από το σταθερό επιτόκιο της σύμβασης ανταλλαγής. Η αγορά του ομολόγου χρηματοδοτείται με δανεισμό με επιτόκιο repo, το οποίο θεωρείται ότι είναι χαμηλότερο από το επιτόκιο LIBOR.

Αυτό ακούγεται περίπλοκο και είναι. Ας δούμε την παρακάτω εικόνα για μια πιο εμπεριστατωμένη εξήγηση.

Ο διαιτητής, που εκπροσωπείται στο πράσινο πλαίσιο παρακάτω, συνάπτει συμφωνία ανταλλαγής επιτοκίων όπου πληρώνει σταθερό επιτόκιο 6,5% και καταβάλλει το LIBOR.

1. Ταυτόχρονα, δανείζεται χρήματα με το επιτόκιο repo για να αγοράσει ένα ομολογιακό δάνειο ύψους 6 τοις εκατό με την ίδια ωριμότητα με το swap.Παραδοσιακά, οι επιτοκίες repo ήταν χαμηλότερες από το επιτόκιο LIBOR και η διαφορά ήταν σταθερή. Ας υποθέσουμε ότι το επιτόκιο repo είναι μικρότερο από το επιτόκιο LIBOR κατά 80 μονάδες βάσης.
2. Έτσι, σε καθαρούς όρους, ο arbitrageur θα πληρώσει το spread swap και θα πάρει το κυμαινόμενο spread.

Σε αυτό το παράδειγμα, το spread swap είναι 50 μονάδες βάσης (6,5% - 6% = 0,5%). Το κυμαινόμενο επιτόκιο είναι 80 μονάδες βάσης (επιτόκιο repo - LIBOR = κυμαινόμενο spread 8%). Το καθαρό κέρδος από τη στρατηγική είναι συνεπώς 30 μονάδες βάσης.

Καθαρό κέρδος = κυμαινόμενο spread (80) - spread swap (50) = 30 μονάδες βάσης

Εάν το spread swap είναι υψηλότερο από το κυμαινόμενο spread, ο arbitrageur μπορεί να χρησιμοποιήσει την αντίστροφη στρατηγική, όπως φαίνεται στην παρακάτω εικόνα. Στη στρατηγική αυτή, ο arbitrageur συνάπτει συμφωνία ανταλλαγής όπου λαμβάνει ένα σταθερό επιτόκιο swap και καταβάλλει το LIBOR. Ταυτόχρονα, τα σορτς έχουν ομολογιακά δάνεια και επενδύουν τα έσοδα σε επιτόκιο repo. Για παράδειγμα, φανταστείτε ότι ο arbitrageur συνάπτει συμφωνία ανταλλαγής για να λάβει ένα σταθερό επιτόκιο 6,5% και να πληρώσει το LIBOR. Ταυτόχρονα, η εταιρία βραχυπρόθεσμων κρατικών ομολόγων δίνει απόδοση 5,8% και επενδύει τα έσοδα σε επιτόκιο repo, το οποίο είναι χαμηλότερο από το LIBOR κατά 50 μονάδες βάσης.

Σε αυτή τη στρατηγική, σε καθαρούς όρους, ο arbitrageur λαμβάνει το spread swap και πληρώνει το κυμαινόμενο spread. Με άλλα λόγια, λαμβάνει 70 μονάδες βάσης και πληρώνει 50 μονάδες βάσης, συμψηφίζοντας 20 μονάδες βάσης.

Καθαρό κέρδος από το arbitrage = spread swap (70) - κυμαινόμενο spread (50) = 20 μονάδες βάσης

Όπως δείχνουν τα δύο παραδείγματα, αυτός ο τύπος στρατηγικής αρμπιτράζ παρέχει πολύ μικρή απόδοση. Επομένως, οι arbitrageurs swap κατανέμουν θέσεις υψηλής μόχλευσης για να κερδίσουν σημαντικά κέρδη με το κόστος αυξημένου κινδύνου. Η στρατηγική διαιτησίας αντιστάθμισης ανταλλαγής κληρονομεί έναν κίνδυνο, επομένως, δεν είναι μια πραγματική στρατηγική αρμπιτράζ όπως παραδοσιακά αποδεκτή. Η στρατηγική εξάπλωσης swap είναι επικίνδυνη, διότι αν το επιτόκιο repo συγκλίνει ή υπερβεί τα επιτόκια LIBOR, ο arbitrageur θα υποστεί ζημίες. Ωστόσο, ιστορικά, τα επιτόκια των συμφωνιών επαναγοράς ήταν χαμηλότερα από το LIBOR και επέτρεψαν σε ιδρύματα όπως τα αμοιβαία κεφάλαια κινδύνου να εφαρμόσουν αυτή τη στρατηγική.

Η κατώτατη γραμμή

Η στρατηγική διαιτησίας ανταλλαγής swap χρησιμοποιείται παραδοσιακά ως μορφή διαιτησίας σταθερού εισοδήματος. Ακόμη και όταν οι συναλλαγές εκτελούνται σωστά, αποφέρει ένα μικρό κέρδος με τη μορφή σταθερού επιτοκίου μεταξύ του LIBOR και του επιτοκίου repo. Ωστόσο, η στρατηγική δεν είναι παραδοσιακή αρμπιτράζ από τη φύση της, επειδή φέρει σημαντικές απώλειες κινδύνου. Η μόχλευση είναι ζωτικής σημασίας για να κερδίσετε οποιαδήποτε σημαντικά κέρδη χρησιμοποιώντας το arbitrage swap spread.