Η ανάπτυξη και η χρήση παράγωγων τίτλων στις χρηματοπιστωτικές αγορές έχει γίνει όλο και πιο συνηθισμένη τα τελευταία χρόνια. Και ενώ τα μαθηματικά μοντέλα που χρησιμοποιούνται για την κατασκευή και την τιμολόγηση των παραγώγων μπορεί να φαίνονται εκφοβιστικά, οι επενδυτές μπορεί να εκπλαγούν να μάθουν ότι αυτά τα σύνθετα επενδυτικά οχήματα δεν περιορίζονται στα τείχη μιας κεντρικής ανταλλαγής - στην πραγματικότητα, οι λεγόμενες "πραγματικές επιλογές" στον επιχειρηματικό κόσμο και μπορούν να διαδραματίσουν σημαντικό ρόλο στον καθορισμό των τιμών των μετοχών. Εδώ εξηγούμε ποιες είναι οι πραγματικές επιλογές και πώς λειτουργεί η τιμολόγηση πραγματικών επιλογών.

Τι είναι μια πραγματική επιλογή;
Πρώτα πράγματα πρώτα: μια πραγματική επιλογή δεν είναι παράγωγο μέσο, ​​αλλά μια πραγματική επιλογή (με την έννοια της "επιλογής") που μπορεί να κερδίσει μια επιχείρηση κάνοντας ορισμένες προσπάθειες. Μια πραγματική επιλογή σας δίνει το δικαίωμα, αλλά όχι την υποχρέωση, να αναλάβετε μια συγκεκριμένη ενέργεια με συγκεκριμένο κόστος για μια προκαθορισμένη χρονική περίοδο. Αυτός ο ορισμός μπορεί να φαίνεται περίπλοκος, αλλά να είστε βέβαιοι ότι οι πραγματικές επιλογές είναι στην πραγματικότητα μάλλον απλές και προηγούνται πολλών πτυχών της σημερινής χρηματοπιστωτικής αγοράς.

Στο βιβλίο τους "Real Options" (2001), ο Tom Copeland και ο Vladimir Antikarov δίνουν ένα απλό παράδειγμα μιας πρώιμης πραγματικής επιλογής στη δράση. Αναπαριστούν την ιστορία του αρχαίου Έλληνα φιλόσοφου Αριστοτέλη του Thales (άλλος φιλόσοφος), ο οποίος προέβλεψε ότι η συγκομιδή ελιάς του ερχόμενου έτους θα είναι μια ρεκόρ προφυλακτήρα. Στη συνέχεια, ο Thales πρότεινε να καταβάλει ένα υψηλό ποσό στους εγχώριους παραγωγούς ελαιολάδου για το δικαίωμα (αλλά όχι την υποχρέωση) να νοικιάσει ολόκληρη την εγκατάσταση πίεσης ελιάς για την κατ 'αποκοπή αμοιβή για τη διάρκεια της περιόδου συγκομιδής του εν λόγω έτους.

Όπως αποδείχθηκε, η πρόβλεψη του Thales αποδείχτηκε ακριβής και καθώς η ρεκόρ ελισσών ρεκόρ χύθηκε, η ζήτηση του παραγωγού να χρησιμοποιήσει τις εγκαταστάσεις εξευγενισμού της ελαιοκάρπου αυξήθηκε. Φυσικά, με την υψηλή ζήτηση, θα μπορούσαν να χρεωθούν πολύ υψηλότερα τέλη για τη χρήση των ελαιοτριβείων. Ευτυχώς γι 'αυτόν, ο Thales είχε αγοράσει την πραγματική του επιλογή να μισθώσει τα ελαιοτριβεία σε σταθερή τιμή - είχε το δικαίωμα, αλλά όχι την υποχρέωση, να ασκήσει τη σύμβασή του για να νοικιάσει την εγκατάσταση για την κανονική τιμή. Με την άσκηση της πραγματικής επιλογής του, ο Thales μπόρεσε να επωφεληθεί σε μεγάλο βαθμό από την προληπτική καλλιέργεια, δεδομένου ότι οι ιδιοκτήτες του ελαιοτριβείου υποχρεώθηκαν από την πραγματική σύμβαση επιλογής να ακολουθήσουν τη συμφωνία τους και να νοικιάσουν τη διευκόλυνση σε αυτόν με την καθορισμένη τιμή, ενώ γύρισε και την υπεγράφη για ένα πολύ υψηλό ασφάλιστρο.

Μια απλή πραγματική επιλογή Παράδειγμα για την ακίνητη περιουσία

Με αυτό το μάθημα ιστορίας εκτός δρόμου, ας επικεντρωθούμε σε κάποιες πιο ενημερωμένες χρήσεις πραγματικών επιλογών. Εδώ είναι ένα καλό παράδειγμα μιας πραγματικής επιλογής που κάθε ιδιοκτήτης σπιτιού μπορεί να σχετίζεται με. Ας υποθέσουμε ότι ψωνίζετε τη νέα κατοικία σας και σκοντάςτε σε αυτό που φαίνεται να είναι το σπίτι των ονείρων σας: ένα ευρύχωρο και νέο ακίνητο σε μια καλή γειτονιά που πωλεί σε πολύ ελκυστική τιμή επειδή οι ιδιοκτήτες κινούνται σε άλλη χώρα και πρέπει να ρευστοποιήσουν το σπίτι τους γρήγορα.
Το μόνο πρόβλημα είναι ότι η προσφορά ευκαιρίας των ιδιοκτητών έχει ήδη καταρτίσει πολλούς ενδιαφερόμενους αγοραστές οι οποίοι είναι διατεθειμένοι να κάνουν μια προσφορά και να κλείσουν την πώληση και πρέπει ακόμα να κανονίσετε χρηματοδότηση για να μπορέσετε να κάνετε την προσφορά σας. Αν περιμένετε να επιβεβαιώσει η τράπεζά σας τη χρηματοδότησή σας, πιθανότατα θα χάσετε το σπίτι σε έναν άλλο αγοραστή - μια πραγματική δυσάρεστη κατάσταση.

Στο σημείο αυτό αρχίζει να παίζει η έννοια της πραγματικής επιλογής. Θα μπορούσατε να προσφέρετε στους ιδιοκτήτες $ 1, 000 για να κρατήσετε το ακίνητο για εσάς για δύο εβδομάδες. Με αυτόν τον τρόπο, αγοράζετε τον εαυτό σας το δικαίωμα, αλλά όχι την υποχρέωση, να αγοράσετε το σπίτι στην τιμή προσφοράς οποιαδήποτε στιγμή τις επόμενες δύο εβδομάδες από τη στιγμή της χρηματοδότησής σας. Αν δεν έρθει μέσα ή αν αλλάξετε γνώμη για το σπίτι, μπορείτε απλά να αφήσετε τη δυνατότητα να λήξει χωρίς αξία μετά από δύο εβδομάδες. Είτε έτσι είτε αλλιώς, οι πωλητές κρατούν το $ 1, 000 και δεδομένου ότι έχουν πολλούς άλλους αγοραστές στα φτερά, δεν έχουν πολλά να χάσουν αποδεχόμενοι $ 1, 000 για να καθυστερήσουν την πώληση του σπιτιού τους για δύο εβδομάδες.

Αποτιμήσεις πραγματικών επιλογών και τιμές μετοχών

Όπως είδαμε σε αυτά τα δύο παραδείγματα, η προσφυγή σε μοντέλα πραγματικών επιλογών είναι η ικανότητά τους να αποδίδουν θετική αξία στην αβεβαιότητα - μπορεί να καταβληθεί μια σταθερή τιμή για το δικαίωμα κέρδους από μια συγκομιδή ελαιοκάρπου, για παράδειγμα, αλλά το δικαίωμα αυτό πρέπει να ασκηθεί μόνο εάν αποδειχθεί αποδοτικό. Το κλασσικό μοντέρνο επιχειρηματικό παράδειγμα είναι η αποτίμηση των δικαιωμάτων γεώτρησης πετρελαίου. Ο ιδιοκτήτης των δικαιωμάτων μπορεί να επιλέξει να τα ασκήσει κάθε φορά που οι τιμές του πετρελαίου αυξάνονται αρκετά για να κάνουν τις γεωτρήσεις αξίζει τον κόπο. Δεδομένης της απρόβλεπτης φύσης των τιμών του πετρελαίου, η επιλογή ενός χρήματος που μπορεί να κάνει τα χρήματα είναι από μόνη της χρήσιμο - αν και οι τιμές του πετρελαίου δεν μπορούν ποτέ να αυξηθούν αρκετά ώστε να καλύψουν το κόστος της γεώτρησης και να επιστρέψουν ένα κέρδος, αξίζει να πληρώσετε.
Έτσι, όταν μια εταιρεία πετρελαίου και φυσικού αερίου αγοράζει τα δικαιώματα γεώτρησης για ένα συγκεκριμένο κομμάτι γης, ουσιαστικά αγοράζει μια πραγματική επιλογή, δίνοντάς της το δικαίωμα (αλλά όχι την υποχρέωση) να προβαίνει σε γεώτρηση όταν είναι κερδοφόρο . Εάν οι τιμές του πετρελαίου πέφτουν πτωτικές, η εταιρεία μπορεί να επιλέξει να μην ασκήσει την επιλογή της και έτσι να μην τρυπήσει για το πετρέλαιο.

Όσον αφορά τη χρηματιστηριακή αγορά, θυμηθείτε πότε η τεχνολογική έκρηξη έφθασε στο αποκορύφωμά της; Οι αναλυτές στην εποχή εκείνη χρησιμοποιούσαν πραγματικές επιλογές για την αποτίμηση των αποθεμάτων του Διαδικτύου και της βιοτεχνολογίας. αγοράζοντας μετοχές ενός διαδικτυακού πωλητή όπως το

Amazon. com ήταν σαν να αγοράσατε μια επιλογή για τους πολλούς τρόπους με τους οποίους η εταιρεία θα μπορούσε να αναπτυχθεί στο μέλλον. Οι πραγματικές επιλογές αντιπροσωπεύουν τον παράγοντα "τι γίνεται αν". Τι γίνεται αν η Amazon ξεκινά την πώληση ενδυμάτων στο διαδίκτυο; Εάν συμβαίνει αυτό, τότε η απόφαση του Amazon ισοδυναμεί με την άσκηση μιας επιλογής αγοράς για να εισέλθει σε αυτή τη νέα γραμμή. Το επιχείρημα είναι ότι μια αναπτυσσόμενη εταιρεία μπορεί να αντιμετωπιστεί ως ένα χαρτοφυλάκιο πραγματικών επιλογών, η αξία του οποίου αντιπροσωπεύει αυτό που είναι δυνατόν πέρα ​​από τις σημερινές επιχειρηματικές δραστηριότητες. Ενσωματώντας τα στοιχεία που μπορούν να προκύψουν χρόνια αργότερα στις πληροφορίες για τις τιμές των μετοχών, οι πραγματικές επιλογές προσφέρουν μια πιο εξελιγμένη εναλλακτική λύση από την απλή ανάλυση των προεξοφλημένων ταμειακών ροών (DCF).

Πραγματικά προβλήματα με πραγματικές επιλογές

Η ιδέα ότι οι επενδυτές μπορούν να δώσουν αξία στο "what ifs" είναι σίγουρα συναρπαστικό. Δυστυχώς, όταν εφαρμόζεται στις αποτιμήσεις των αποθεμάτων, η μέθοδος της πραγματικής επιλογής έχει μερικές σοβαρές ελλείψεις.
Πρώτα απ 'όλα, η τεχνική που χρησιμοποιείται για την αξιολόγηση πραγματικών επιλογών είναι πολύπλοκη. Πρέπει να χαράσσεται ένα δέντρο απόφασης, το οποίο να δείχνει τα διάφορα σενάρια που θα μπορούσαν να αναπτυχθούν για μια εταιρεία σε διάφορα στάδια της ζωής της. Ένα ποσοστό πιθανότητας και ένα προεξοφλητικό επιτόκιο επισυνάπτονται σε κάθε σενάριο και οι προεξοφλημένες ταμειακές ροές που προκύπτουν από κάθε σενάριο αποτιμώνται στη συνέχεια στο παρόν. Το μοντέλο επιλογής τότε αποδίδει μια αξία σε αυτές τις δυνατότητες χρησιμοποιώντας μια έκδοση του μοντέλου Black Scholes, ένα σύνθετο μαθηματικό τύπο που επινοήθηκε στη δεκαετία του 1970 για τα χρηματοοικονομικά παράγωγα.

Παρά την εντυπωσιακή φόρμουλα τιμολόγησης, η αποτίμηση δικαιωμάτων προαίρεσης είναι αρκετά απλή σε ταχέως αναπτυσσόμενες αγορές όπως οι αγορές συναλλάγματος, όπου οι τιμές είναι υγρές και η διαπραγμάτευση είναι συνεχής. Αλλά οι επιλογές καθίστανται πιο δύσκολες όταν αξιολογούνται όταν είναι γραμμένες σε λιγότερο ρευστά περιουσιακά στοιχεία, όπως είναι τα εμπορεύματα και τα ακίνητα. Και η αποτίμηση γίνεται δαπανηρή - αν όχι αδύνατη - όταν πρόκειται για αναπτυξιακά αποθέματα με περιουσιακά στοιχεία που δεν έχουν ακόμη πραγματοποιηθεί.

Οι άνθρωποι είναι καλοί στην εκτίμηση των ταχυτήτων και των αποστάσεων, όχι των πιθανοτήτων. Οι επιλογές μπορούν να τιμολογηθούν μόνο σε μια αξιοπρεπή εκτίμηση μελλοντικών πιθανοτήτων. Η μαθηματική πολυπλοκότητα του μοντέλου τιμολόγησης πραγματικών επιλογών δεν αντισταθμίζει το γεγονός ότι τα βασικά δεδομένα που εισάγονται στον τύπο - δηλαδή οι πιθανές πιθανότητες διάφορων ευνοϊκών αποτελεσμάτων - απαλλάσσονται πάντοτε από τον αέρα. Έτσι, ενώ οι πραγματικές επιλογές έχουν κάποια θεωρητική ισχύ και μπορούν να είναι σχετικά απλές σε απλές καταστάσεις, η προσέγγιση είναι πιθανώς καλύτερα προσαρμοσμένη σε μια εταιρεία που αποφασίζει για τη στρατηγική της, παρά σε έναν επενδυτή που συλλέγει μετοχές.

Επιπλέον, η τιμολόγηση πραγματικών επιλογών δεν κάνει απαραίτητα τη σημαντική διάκριση μεταξύ του τι είναι εφικτό και του τι είναι εφικτό. Το γεγονός ότι μια εταιρεία έχει ορισμένες επιλογές δεν εγγυάται ότι θα ασκηθεί με σύνεση. Η εταιρεία πρέπει να έχει τις διοικητικές δεξιότητες και τα μέσα για να εκμεταλλευτεί τις επιλογές. Επιπλέον, μια επιλογή δεν έχει μεγάλη αξία εάν δεν μπορεί να χρηματοδοτηθεί.

Στο ύψος της τεχνολογικής φούσκας, η πραγματική τιμολόγηση των επιλογών χρησιμοποιήθηκε περισσότερο ως ένας τρόπος εξορθολογισμού των τιμών από ό, τι τους προέβλεπε. Για παράδειγμα, οι τεχνικοί αναλυτές χρησιμοποίησαν τη θεωρία των επιλογών για να εξηγήσουν την ασυμφωνία μεταξύ των αναμφισβήτητα διογκωμένων τιμών διαπραγμάτευσης που παρατηρήθηκαν τότε και των πιο συντηρητικών μεριδίων που προέκυψαν από την ανάλυση DCF.

Η κατώτατη γραμμή

Σε γενικές γραμμές, οι επενδυτές έχουν έναν σκληρό χρόνο εμπιστοσύνης στην τιμολόγηση πραγματικών επιλογών ως έγκυρη μέθοδο. Είναι δύσκολο να καταπιεί κανείς την ιδέα ότι η αξία μιας εταιρείας βασίζεται στο δυναμικό της που δεν έχει ανακαλυφθεί για τη δημιουργία ταμειακών ροών αργότερα. Οι επενδυτές έχουν αρκετό πρόβλημα να δεχτούν την καθαρή παρούσα αξία με βάση το DCF, πόσο μάλλον τον τύπο Black Scholes.
Από την άλλη πλευρά, η τιμολόγηση πραγματικών επιλογών άνοιξε το μυαλό των επενδυτών σε νέους τρόπους σκέψης για τις εταιρείες.Η προσέγγιση των πραγματικών επιλογών κάνει τους επενδυτές να σκέφτονται τα κρυφά περιουσιακά στοιχεία και σε σχετικά απλές καταστάσεις, οι πραγματικές επιλογές μπορούν να αποδειχθούν πολύτιμο εργαλείο για έναν επενδυτή που εξετάζει μια επιχειρηματική ευκαιρία - είτε αγοράζει ένα ακίνητο είτε προσδιορίζει την εύλογη αξία μιας δυνητικής επένδυσης κοινό απόθεμα. Ενώ είναι λάθος να ποντάρετε πάρα πολύ στην αβεβαιότητα, είναι επίσης λάθος να το ξεχάσετε εντελώς.